NVIDIA、フランスの独占禁止法規制に直面：株価への影響は？

最近の急成長により一時的に時価総額1位の座を奪還し、数多くの「NVIDIAホルダー」たちに胸が熱くなるような感動を与えたNVIDIA。

感動を与えてからどれほども経っていないというのに、今回は心配を抱かせる様子です。フランスのせいです。

年商の10％にもなる罰金もさることながら、規制によって今後の売上に持続的な支障が出るのではないか、他国も独占禁止法で追及してくるのではないか、企業がバラバラに解体されてしまうのではないかと懸念される記事です。

実際に独占禁止法違反により、スタンダード・オイルやAT&Tのように一時代を築いた企業がいくつにも分割され、マイクロソフトでさえ分割されかけた前例があるためです。

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ロイター通信によると、フランス当局はエヌビディアを独占禁止法違反で起訴する予定であり、CUDAチッププログラミングソフトウェアへの依存や、CoreWeaveに対するエヌビディアの最近の投資について懸念を表明したと2日に報じました。

まず、この関係を理解するために、それぞれの企業がどのような企業なのかをご説明します。

CoreWeaveとCUDAはいずれもフランスとは直接的な関係がありません。フランスは特別な利害関係なく、エヌビディアの市場独占による競争制限の可能性について言及したものと解釈できます。

まずCUDAは効率性に大きく貢献し、AIエンジニアにとって重要なツールとして定着していますが、エヌビディアのGPUでしか正常に動作しません。続いてCoreWeaveはCUDAとの互換性が非常に優れていると同時に、最新のエヌビディア製GPUを提供することで、他のサービスに比べてより高い性能と安定性を保証しています。複雑なAIモデルのトレーニングには、最新のグラフィックカードが不可欠な時代です。

このようなフランスの執着は、実は今回が初めてではありません。

フランスの規制当局は2022年9月の早朝、NVIDIAのグラフィックカードを対象とした抜き打ち調査を実施しました。この調査は、マイクロソフト、Google、Amazonといった大手クラウドサービスプロバイダーも対象に含まれており、独占的地位の有無を調査するためのものでした。

2023年、フランスの規制当局はCUDAへの依存度やCoreWeaveに対するNVIDIAの投資を懸念する報告書を発行しました。報告書では、こうした行為が市場支配力を乱用する可能性があると指摘しています。2022年に調査を受けた他の企業に関する報告書は見当たりませんでした。NVIDIAだけが標的にされた形です。

つまり、今回の起訴予告は突然の奇襲ではなく、数年にわたり続いてきた懸念に端を発したものであると推測できます。しかし、2022年に調査を受けた企業の中でNVIDIAの報告書だけが出されたことは、そのシェアの高さゆえに、懸念が一社に集中したことは明らかです。

いくら何でも、規制当局の唯一の標的とされるのは不当です。

ちょっと待ってください。なぜ不当なのかまだ理解できない方のために、独占禁止法による制裁事例と、その制裁が株価にどのような影響を与えたかを確認しておきましょう。

まず、2019年のクアルコムの事例を見てみましょう。

クアルコムは米国の無線通信研究開発企業です。2019年はクアルコムにとって、AP（アプリケーションプロセッサ）とSoC（システムオンチップ）市場でのシェアが高かった時期です。特に300ドル以上の高価格帯市場でのシェアは65%に達し、そのような高いシェアを記録しながらも、さらにシェアが拡大し続けていた時期でした。

クアルコムは自社の特許技術に対して高額なロイヤリティを課し、メーカーがクアルコム製チップを使用しない場合にコスト負担が増えるような戦略をとることで、メーカーに自社チップを使い続けさせました。同時に、メーカーとの独占契約を通じて他社製品の使用を阻止し、競争を制限しました。

(参考： FTC v. Qualcomm)

a. 2017年11月3日：ブロードコムがクアルコムの買収計画について発表。

b. 2019年4月16日：クアルコムとAppleが訴訟の取り下げに合意。

反トラスト法違反の疑いで提訴された時点で、クアルコムはすでにAppleとの訴訟問題により株価に大きな打撃を受けている状況でした。提訴そのものによる目立った下落はありませんでしたが、その後、FTCによる一部略式判決の請求が承認された後や、ベンチトライアル、違反判決の際には、株価が大きく下落する様子が見て取れます。

次に、Meta（メタ）の事例を見てみましょう。

Meta（フェイスブック）は、2012年のInstagram、2014年のWhatsApp買収に続き、自社APIを競合他社に提供しなかったことを理由に、2020年に反トラスト法訴訟の対象となりました。

a. 2022年2月3日：Metaのアクティブユーザー数が初めて減少した日

ある意味、長い戦いによって「Metaに非はない」という認識が生まれた状況で、訴訟を棄却しないという決定が市場に衝撃を与え、株価が下落したように見えます。アクティブユーザー数による衝撃がなかったとすればの話ですが。

2022年はTikTokがショートフォームコンテンツで勢いを増し、Metaの地位が揺らいでいる状況であり、Metaは拡張現実（AR）およびメタバースプロジェクトへの支出に対する懸念が高まっていた時期でした。このような状況の中でMetaは史上初めてアクティブユーザー数の減少を発表しました。はっきり申し上げますが、これは1月11日の訴訟決定よりも倍以上の大きな衝撃として受け止められました。

時が経ち、2023年5月1日に連邦裁判所はMetaに対する反トラスト訴訟を棄却しましたが、棄却当時の株価はすでに底値から2.5倍以上上昇していた時点でした。反トラスト訴訟が企業価値評価においてリスク要因として作用したと解釈するには曖昧であり、あるいはリスク要因として作用したとしても、株価に影響を与えたとは言い難い状況です。

その他にも、2023年1月のGoogleによるデジタル広告市場独占に対する訴訟、2024年2月のバイオテクノロジー企業IlluminaによるGrail買収阻止決定、同月のKrogerによるAlbertsons買収に対する予備的差止命令（米国史上最大のスーパーマーケット合併の試み）などがあります。

Googleの株価は訴訟以降それ以上下落せず、Illuminaはすでに株価が底を打っており、Krogerは差止命令以降に株価が上昇する動きを見せました。

全般的に独占禁止法問題が株価に影響を与えるとは言い難いですが、一部の企業の場合は影響を与えているように見えます。当然、投資家であれば一抹の可能性さえ残しておきたくないため、心配にならないはずがありません。

それだけでなく、メディアでNVIDIAの独占禁止法問題が拡大する余地があるという記事が出ているため、不安な気持ちになるのはある意味当然です。NVIDIAの市場シェアは誰が見ても高いためです。

フランスが先に起訴や調査を実施した後、他の国々が続いて参加した事例としてGoogleが挙げられます。

2019年、フランスの規制当局は、Googleが広告主と出版社の間の広告オークション情報を共有し、自社プラットフォームが有利になるよう操作したとして、Googleに対する調査を実施しました。2年後の2021年6月、フランスはGoogleに2億2000万ユーロの罰金を科し、Googleは広告運営方式を変更することになりました。これは世界初のディスプレイ広告処理プロセスに対する規制事例です。

フランスの調査後、2020年に米国テキサス州を含む10州が独占禁止法違反の疑いで起訴し、英国も2022年にGoogleに対する調査を行っており、欧州連合（EU）は2023年、広告技術の乱用でGoogleに対して異議を申し立てています。

それでは、NVIDIAも心配すべき状況ではないでしょうか？NVIDIAの立場については、特に聞こえてくるものはありません。

フランス当局が圧力をかけ、株主たちが不安を募らせる中、当のNvidiaは公式な立場を明らかにしていません。

筆者はこれを次のように解釈しています。

Nvidiaはすでにこうしたリスクを認識しており、大げさに対応する必要もないと考えている

独占：Nvidia、フランスで独占禁止法違反の告発に直面へ＝情報筋（ロイター）

ロイターによれば、Nvidiaはすでに昨年、欧州連合（EU）、中国、フランスの規制当局が同社のグラフィックカードに関する情報を要請していたことを明らかにしています。

一つずつ確認していきましょう。

まず、欧州委員会のマルグレーテ・ベステアー上級副委員長（競争政策担当）は、5日のブルームバーグとのインタビューで次のように述べました。

マルグレーテ・ベステアー氏は、NVIDIAのサプライチェーンにおけるボトルネックについて言及しています。このボトルネックが、NVIDIAの「あり得るかもしれない独占禁止法違反」によるものなのかを調査しているという意味です。

しかし、このボトルネックは、NVIDIAが「独占禁止法に違反する何らかの行為」によって発生したものではなく、

「優れた技術力と市場の関心による需要の増加」によって発生したと解釈するのが妥当です。

Financial Timesによると、NVIDIAは今後数ヶ月の間にH20チップを100万個以上出荷する予定だそうです。中国輸出用です。

以前の記事でも取り上げましたが、米国は中国が半導体を通じて成長することを非常に否定的に見ているため、半導体の輸出規制を厳格に行っています。ところが、NVIDIAが販売しようとしているH20はH100の性能の1/4レベルの安価なチップであるため、規制対象から外れる可能性があるという説明です。

(参考: 米国の半導体規制、本当に軍事目的か？)

NVIDIAの中国専用H20、来月から先行販売開始, TrendForce

輸出規制を回避できるほどの安価なチップであっても、需要に対して供給が不足している様子です。もう一度申し上げます。1/4レベルの性能なのです。

すでに世界的に技術力と需要は証明されていると言えます。欧州連合（EU）の「ボトルネックに対する疑念」については、もう安心しても良いでしょう。

そして中国規制当局による情報提供の要請。これは、NVIDIAが彼らの条件をしっかり守っているかを確認しているに過ぎないと解釈されます。

中国は2020年に NVIDIAによる69億ドル規模のMellanox買収に対して 条件付き 承認を発表したことがあります。

条件を見ると、中国の要請は結局のところ、NVIDIAが差別なく適切に供給しているかを確認することに過ぎません。

むしろ先ほど、「規制を回避した輸出」のためにH20を100万個以上出荷すると述べましたよね？中国の要求を非常によく聞いています。心配はないでしょう。

最後にフランスです。

もう一度要約すると：

フランスが難癖をつけている点その1、「CUDA、お前らのGPUとだけ互換性が高くなるように作ったんじゃないのか？」

フランスが難癖をつけている点その2、「CoreWeaveのようなクラウドインフラ企業にお前らが投資するのは、利害関係を作って独占しようとしているんじゃないのか？」

まずCUDAについて：NVIDIAは、CUDAが発展する過程で自然と自社GPUに最適化されたものであると反論する可能性があります。

NVIDIAは2006年、Fermiアーキテクチャの発表とともにCUDAを披露しました。CUDAの登場は、GPUを利用したプログラミングの参入障壁を大幅に引き下げました。その後、CUDAは継続的な改善プロセスにおいて、当然ながらNVIDIAのGPUと共に歩んできたはずです。これは、その過程で発生した自然な最適化と言えます。

CUDAの代替となり得るソフトウェアを開発しているスタートアップも存在します。NVIDIAがこのスタートアップを妨害していない限り、問題視することは難しいと思われます。

続いてCoreWeaveについて：CoreWeaveのブログを読むと、同社が2016年に暗号資産マイニング企業としてスタートしたことが分かります。マイニングのために買い集めたGPUでいつの間にかデータセンターを構築するに至り、クラウドインフラへと事業を転換することになりました。

CoreWeaveは自社ウェブサイトで「他社に比べて最大35倍高速で、80%安価である」と宣伝しています。

Paperspaceを通じて実際に確認した結果、A100チップを基準にCoreWeaveが他社に比べて目立って安価であることが確認できました。もしNVIDIAがCoreWeaveにGPUをより安く提供しているならば、これは問題の種になり得ますが、

CoreWeaveのクラウドサービスを同様に安価な価格で競合他社に提供しているという点で、一部反論が可能であると思われます。

代表的な例として、マイクロソフト（MS）とCoreWeaveはGPUクラウドにおいて競合関係にありますが、CoreWeaveはMSとクラウドコンピューティングインフラ契約を締結しています。

総合的にまとめると：

NVIDIAの株価が下がるですって？少なくとも、独占禁止法訴訟が原因ではないはずです。