스트래티지, 근데 이제 투자자를 위한 전략은 (안)곁들인

올해 2월 MicroStrategy에서 Strategy로 사명을 바꾼 이 "비트코인 자산 신탁기업"은 다양한 방식의 부채를 조달해 비트코인을 매수하는 사업을 운영하고 있다. 원래는 소프트웨어 개발 및 판매를 하던 기업인데, 어느날 창업자인 마이클 세일러(Michael Saylor)가 갑자기 비트코인의 무긍무진한 가능성에 꽂혀 회사를 비트코인 사는 기계로 변환시킨것이다. 물론 아직 소프트웨어 사업부가 있지만 비트코인 자산규모에 비하면 매우 미미하다.

Strategy의 전략은 비트코인에 노출을 제공하는 다양한 투자상품이다. 회사 웹사이트를 방문하면 보통주인 MSTR을 제외하고도 STRD, STRK, STRE, STRC, 그리고 STRF 등 다양한 종류의 우선주를 발행하고 "Credit"이라는 단어를 붙여 마치 채권인 것처럼 판매중인데, 이는 기술적으로 완전히 틀린 표현이다. 우선주는 보통주에 비해 우선권을 가지지만 채권이 모든 주식(equity)에 우선권을 가지기 때문이다. 기본적으로 채권 > 우선주 > 보통주로 나뉘고, 채권과 우선주 내에서도 권리를 차등하여 발행할 수 있다. 경제 뉴스에서도 종종 볼 수 있는 선순위/중순위/후순위 등의 단어들이 채권의 이러한 권리관계를 표현한다.

우선주를 제외하고도 스트래티지는 여러차례에 걸쳐 전환사채를 발행하여 총 82억 달러 규모의 자금을 조달했다. 전환사채(Convertible Notes)는 보통주로 전환할 수 있는 권리를 부여한 채권이다. 전환 조건과 발행자/채권자의 권리는 설정하기 나름이나, 발행당시 시장환경에 영향을 많이 받는다.

"Convert 2030 B" 전환사채는 이자를 지급하지 않는 조건에 당시 주가대비 35% 프리미엄을 얹은 가격에 보통주 전환이 가능하게 되어 있는데, 채권 투자자가 왜 저런 상품에 투자할지 분석해본다. 스트래티지의 전환사채는 모두 사모형태로 모집되어 적격 기관투자자에게만 판매되었다. 당연하게도 채권에 전문적으로 투자하는 기구를 운용하는 기관투자자는 주식이나 비트코인처럼 변동성이 높은 자산에 투자할 수 없는 경우가 많다. 그럼에도 불구하고 비트코인의 가치상승에 노출되고 싶어하는 투자자들이 스트래티지의 전환사채를 사주는 주체가 되는것이다. 투자자 입장에서는 선순위 채권을 샀으므로 원금손실 가능성은 매우 낮고, 비트코인 가격이 지지부진해 보통주인 MSTR 주가가 오르지 않는다고 하더라도 만기에 원금을 상환받으면 그만이다. 만약 비트코인이 급등해 MSTR 주가가 5배 오른다고 가정하면 주식으로 전환해서 일반적인 회사채에 투자하는것 대비 훨씬 더 높은 수익률을 실현할 수 있다. 결과적으로, 비트코인의 높은 변동성은 피하면서 수익은 챙길 수 있는 기회인 것이다.

최근 비트코인의 폭락 흐름속에 MSTR은 더 빠른 속도로 하락하면서 mNAV (순자산가치 멀티플)이 1 이하로 내려갔다는 기사들을 많이 접할 수 있다. mNAV는 기업가치(보통주 시가총액 + 우선주 시가총액 + 총부채 - 보유현금)를 보유 비트코인 가치로 나눈것으로, 이 숫자가 높을수록 MSTR이 투자자들에게 제공하는 '부가가치'가 높게 평가된다는 뜻이다. 1 밑으로 내려간건 스트래티지가 2020년에 비트코인 신탁기업으로 전환한 뒤 처음 있는일이라고 하며, 그만큼 투자자들이 우려가 심하다는 뜻이라 한다.