配当株投資が損である理由

「配当株投資で月500万ウォン稼げます」といった文句で人々を惹きつけるブログやYouTuberが存在する。配当に対する課税である配当所得税により、複利効果を十分に享受できない点を除いても、我々が一般的に知る「配当株」は、投資の観点から魅力に欠ける企業である確率が高いため、成長株に投資する場合に比べ、機会費用による損失を被る可能性が高い。もちろん、AWAREの不動産株式（リート）投資戦略で説明したように、配当を出す株式も状況によっては投資魅力度が高い場合がある。しかし、ほとんどの場合、そうではないという点を説明したい。

配当株とは、企業が投資家に対し、株式を保有する対価として配当金を支払う株式を指す。配当金は、企業が営業活動を通じて稼いだ利益の一部を株主に分配する金銭である。投資家が一般的に思い浮かべる配当株は、配当金を出す株式の中でも配当金を多く出す株式である。ここで「多く出す」という基準が気になるかもしれないが、大きく分けて2つの基準で判断される。

この2つの基準を組み合わせることで、配当を多く出す企業を見分けることができる。投資家がもう少し優先する基準は配当利回りだ。投資家の立場としては、自分が株価に支払う金額に対し、どれだけの配当を受け取れるかが重要だからである。

配当利回りが高い株式を見つけたからといって、ぬか喜びする必要はない。配当利回りが高いということは、配当金に比べて現在の株価が低いという意味だからだ。もし配当利回りが20%の株式を見つけたなら、注目すべき指標は配当性向である。

一部の企業は100%を超える配当性向を持っている。A社が今年の当期純利益として稼いだお金が10万ウォンなのに、配当金の支払いで20万ウォンを支払うとしよう。その場合、配当性向は200%になる。会社は利益だけでなく、既存の保有現金（資本）や借入を行って配当金を支払うことになる。

会社に資産が多く、担保で借入を行って配当を出すことはできるかもしれないが、究極的にキャッシュフローの基盤となる当期純利益を超える配当金を支払うことは、自己資本を食いつぶすことになるため、持続可能ではない。したがって、配当利回りが高いからといって無条件に株主還元に熱心な良い企業だとは思わず、配当性向が高く業績が不安定であるほど、将来的に配当金が削減されるリスクが高いと考えるべきである。

業績が安定的で、配当性向が100%未満でありながら配当利回りが高い株式を見つければ、「大当たりだ」と思うかもしれない。

もちろん市場が急落した際、企業のキャッシュフロー創出力や支払う配当金に比べ、過度に株価が下落した場合、配当株投資も魅力的な局面が訪れる可能性はある。しかし、ほとんどの場合、配当株投資は損をする取引だ。これには様々な理由があるが、核心となる2つの理由は「資本の非効率的な配分」と「複利効果の欠如」である。

ほとんどの配当所得は課税される。A企業の株式に投資して受け取る配当金には毎年15.4%の配当所得税がかかり、2,000万ウォンを超えると金融所得総合課税の対象となり、所得税を追加で納付しなければならない。受け取った配当金を全額A企業の株式に再投資したとしても、平均税率が20%と仮定した場合、毎年20%が複利効果から差し引かれる。B企業は成長率が50%であるため、自己資本利益率が市場金利より圧倒的に高い。発生した当期純利益を再び会社に再投資すれば、会社の将来キャッシュフローは上昇し続ける（成長率が高く維持されるという仮定の下で）。B企業の株式に投資する場合、会社の価値は時間が経つにつれて上昇するが、配当所得税も支払わず、株式を売るまでは譲渡所得税も支払わない。成長株に投資したため、会社が自動的に私の資本を再投資してくれ、税金を支払わないため、複利効果を完全に享受できる。

資本市場が効率的であるという（BIG if）仮定の下、企業のCEOとCFOは株主から託された資本を最大限効率的に運用する責任を負う。もし当該企業の自己資本利益率（ROE）が市場金利より高いなら、稼いだ利益を会社に再投資するのが正しい。ほとんどの企業にとって、利益を再投資するということは、将来の業況と会社の事業に対する自信と解釈でき、株主に配当を通じて大部分を還元するということは、会社の将来の業況と事業成長に対する自信の欠如、すなわち今後成長が難しいという意味をほのめかすものと解釈できる。企業は主に将来キャッシュフローの総和を現在価値に割り引いた値で評価されるが、ここで最も重要な変数の一つである将来キャッシュフローは、成長率によって大きく異なる。今すぐ年1兆ウォンを稼ぐA企業と1,000億ウォンを稼ぐB企業のうち、当然前者の企業価値が高いはずだと思うかもしれないが、A企業の5年平均利益成長率が3%で、B企業の利益成長率が50%なら、B企業の将来キャッシュフロー創出力の方がはるかに高いと仮定できる。一般的な米国企業であれば、A企業は自己資本利益率が低いため当期純利益の大部分を株主に配当として還元するだろうし、B企業は自己資本利益率が高いため当期純利益の大部分を事業に再投資するだろう。したがって、配当利回りや配当性向はA企業が高いが、B企業の価値の方が高いはずである。

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