일라이 릴리(LLY)가 휘청이는 이유

미국의 제약 회사 일라이 릴리.

비만약 치료제에 힘입어 시장을 선도하던 이 회사는 최근 휘청이는 모습을 보였습니다.

릴리의 주주가 되기로 결심한 주요 원인은 아마 다음과 같을 것입니다.

자꾸 오르잖아요!

분명 10년 넘게 큰 변동 없이 꾸준히 상승하는 모습은 투자자에게 있어 너무나도 매력적인 모습입니다.

그리고 이 지속되는 상승 동력이 당뇨병, 암, 비만 치료제로 이루어져 있다니, 앞으로도 현재의 성장성이 지속될 것처럼 느껴졌을 것입니다.

비만의 문제가 심각하다는 것은 우리가 이미 알고 있는 내용이기 때문입니다. (아래 링크 참고)

비만 시장을 장악하고 히트맵에서 일라이 릴리의 비중이 늘어나는 것을 상상해보면, 너무나도 짜릿한 기분일 것입니다.

그런데 최근 일라이 릴리의 주가는 고점 대비 20% 가까이 하락하며 주주들에게 큰 실망감을 안겨주었습니다.

적은 변동성으로 조금씩 상승하는 릴리였기에 그 실망감은 더 컸을 것이고요.

왜 이런 모습을 보이는 것일까요? 지금이라도 팔아야 하는 것일까요?

일라이 릴리의 부진한 주가 흐름에 대한 설명이 필요한 시점입니다.

휘청 이유 #1: 바이든에게 찍혔다? 높은 약가

“If Novo Nordisk and other pharmaceutical companies refuse to substantially lower prescription drug prices in our country and end their greed, we will do everything within our power to end it for them.”

“만약 노보 노디스크를 포함한 다른 제약사들이 미국에서 가격을 눈에 띌 만큼 낮추지 않고 그들의 탐욕을 끝내지 않는다면, 우리는 이를 막기 위해 우리가 할 수 있는 모든 것을 다할 것입니다.”

미국 대통령 조 바이든과 상원의원 버니 샌더스는 공동 기고문에서 이들 제약사가 “터무니없이 높은 가격”을 책정하고 있다고 7월 2일 지적했습니다. 당연히 릴리도 언급되었습니다.

바이든과 샌더스는 미국에서 책정된 가격이 다른 나라보다 몇 배나 높아 미국인들이 필요한 약을 구매하는 데 어려움을 겪고 있다며,

높은 약가는 미국 의료 시스템에 큰 부담을 주기 때문에 정부가 개입할 필요가 있다는 설명입니다.

이 기고문에서의 지적이 행동으로 이어지지는 않았으나, 해당 기고문 발표 이후 일라이 릴리의 주가는 2% 하락 후 절반 회복한 수준으로 마감되었습니다.

휘청 이유 #2: 안 파는게 아니라 못 팔아요, 공급 부족

일라이 릴리의 경쟁사인 노보노디스크(Novo Nordisk)의 비만치료제인 Wegovy는 2022년 3월에 처음으로 공급 부족 이슈가 발생했으며, 이로 인해 당시 판매가 일시적으로 중단되거나 유럽 시장 진출이 지연된 이력이 있습니다.

이와 유사하게, 일라이 릴리의 Zepbound도 2023년 초 공급 문제가 발생했습니다.

수요가 공급보다 많은 것은 환영할만한 일입니다. 잘 팔린다는 뜻이고 앞으로 더 팔 수 있다는 뜻이기 때문입니다.

그러나 한 가지 간과한 것이 있다면 – 공급 업체가 하나가 아니라는 것입니다.

릴리가 시장을 독점하고 있다면 이는 당연히 반길만한 일이지만, 릴리 주변에는 점유율을 노리는 경쟁업체들이 존재합니다. 때에 맞춰 공급을 못한다면 경쟁업체들이 시장에 진입할 수 있는 여지를 제공해 물 들어올 때 노를 젓지 못한 꼴이 될 수 있습니다.

휘청 이유 #3: 우리 약은 안 아파요, 유력 경쟁 제품의 등장

앞서 확인한 이유 두 가지를 통해 우리는 경쟁자의 등장에 대한 두려움이 기저에 깔려있음을 알 수 있었습니다. 너무 비싸고 수량도 부족한데, 이 타이밍에 경쟁자의 등장이요? 굉장히 안 좋은 소식입니다. 안타깝게도 이 우려는 현실이 되고 말았습니다.

7월 16일, 로슈는 비만 치료제 후보 물질 CT-996의 임상 1상 시험 결과를 발표했습니다.

이를 복용한 참가자들은 4주 간 평균 체중이 7.3% 감소하는 긍정적인 결과를 보였으며, 다음 날 릴리의 주가는 3.82%, 그 다음 날 6.26% 하락하는 모습을 보였습니다. 심지어 알약(경구투여형)입니다. 릴리의 치료제는 주사제고요.

7월 25일, 바이킹 테라퓨틱스는 비만 치료제 후보 물질 VK2735의 임상 2상 시험 결과를 발표했습니다.

해당 물질이 투여 된 비만 환자들은 13주 동안 평균 체중이 최대 14.7% 감소하는 긍정적인 결과를 보였으며, 발표 이후 릴리의 주가는 추가로 4.6% 하락하는 모습을 보였습니다.

이렇듯 경쟁사들은 비만 치료제 시장에서 빠르게 움직이며 릴리의 성장 동력을 갉아먹고 있습니다.

여기에서 의문점이 생깁니다.

첫 번째, 릴리가 비만 치료제만 파는 것도 아니고, 비만 치료제 이슈로 이렇게 크게 주가가 흔들리는 것은 무리가 아닌지에 대한 의구심입니다.

두 번째, 로슈와 바이킹 테라퓨틱스의 임상 발표가 릴리의 주가에 영향을 미친 것이라면, 이미 전부터 경쟁하던 다른 업체들의 임상 발표도 릴리의 주가에 영향을 미쳤어야 논리적입니다.

의문점#1: 비만만 돈이냐?

일라이 릴리는 비만 치료제 뿐만 아니라 다른 제품 라인들도 구비되어 있으며, 비만 치료제에 대한 이슈 하나로 이렇게까지 하락할 일인가 싶을 수 있습니다.

한 가지 예시로 – 일라이 릴리의 애널리스트들은 릴리의 알츠하이머 치료제 donanemab이 2024년 매출 2천 4백만 달러를 기록하고, 2026년에는 10억 1천만 달러에 달하는 블록버스터 약물이 될 것으로 예상했습니다.

릴리는 비만 치료제 없이도 매출을 잘 이끌어낼 수 있다는 분석입니다.

맞습니다. 알츠하이머 시장은 분명 잠재력이 충분히 큰 시장입니다. 임상 3상 결과에 대한 긍정적인 신호 중 하나인 FDA로부터의 가속 승인을 2024년 7월 받아내기도 했고, 릴리의 알츠하이머 시장 진출에는 큰 문제가 없을 수 있습니다.

그러나 필자는 릴리에게 당장은 비만 치료제가 더 중요하다고 생각합니다.

우선, 알츠하이머 치료제는 임상 효과에 대한 논란이 높은 리스크를 동반시킵니다. 바이오젠의 Aduhelm은 가격과 임상 논란으로 상업적 성공이 제한적이었습니다. 로슈 또한 Gantenerumab의 3상 시험 결과가 부정적으로 나왔습니다. 알츠하이머병은 뇌의 신경퇴행성 질환으로, 정확한 원인이나 발병 메커니즘이 완전히 이해되지 않았기 때문에 이미 대사 경로가 잘 알려진 비만에 비해 기술적으로 해결이 더 어려운 과제입니다.

다음으로 이미 시장에 진출한 경쟁 제품이 있습니다. 바이오젠과 에자이가 공동 개발한 Leqembi는 2023년 FDA로부터 완전 승인을 받았으며 베타 아밀로이드 플라크를 표적으로 하는 항체 치료제라는 점에서 일라이 릴리의 Donanemab과 유사합니다.

마지막으로 비만 시장은 성장 속도가 알츠하이머보다 빠를 수 있습니다. 비만은 당뇨병, 심혈관 질환 등과 같은 합병증으로 연결되며, 비만뿐만 아니라 체중 관리, 미용적 목적, 건강 관리 등 다양한 분야에서 사용될 수 있어 잠재력이 높습니다. 주로 고령 인구에서 발생하며, 유병률이 비교적 낮은 알츠하이머를 생각해보면 시장 기회에서의 차이가 존재함을 알 수 있습니다.

이어서 일라이 릴리의 작년 제품 별 매출을 보면:

마운자로, 트루리시티, 자디언스(Glyxambi®, Synjardy®, Trijardy® XR 포함), 휴말로그가 당뇨병 치료제로 총 62.5%의 비중을 차지한다는 것을 알 수 있습니다. 비만 치료제는 젭바운드 (Zepbound) 하나고요.

비고: 알츠하이머 치료제 donanemab은 2023년 7월 FDA 승인된 관계로 제외

비만 치료제가 전체 매출 비중의 2.2% 밖에 차지하지 않는데 주가에 영향을 미친다는 것은 말도 안되는 소리입니다.

이를 이해하려면 비만 치료제에 관련된 수용체인 GIP(Gastric Inhibitory Polypeptide)와 GLP-1 (Glucagon-Like Peptide-1)를 알아야합니다.

• GIP는 식사 후 소장에서 분비되는 인크레틴 호르몬 중 하나로, 포만감을 증대시키며 지방 축적을 조절합니다.

• GLP-1 또한 식사 후 소장에서 분비되는 인크레틴 호르몬 중 하나로, 포만감 증대와 함께 위 배출을 지연시키는 역할을 합니다.

그러니까 비만 치료제는 이 두 가지 수용체를 작용시키는 방식으로 작동합니다.

릴리의 Zepbound가 이런 메커니즘인데 당뇨병 치료제인 마운자로도 GIP와 GLP-1 수용체를 작용시키고 트루리시티도 GLP-1 수용체를 작용시킵니다. 당뇨병 치료제 겸 비만 치료제라는 뜻입니다.

릴리의 당뇨병 치료제는 주로 혈당 조절을 위해 제조되어 체중 감소를 주목적으로 하지 않는 자디언스와, 인슐린 리스프로(insulin lispro)라는 인슐린 아날로그를 사용해 비만 해결에 영향을 주지 않는 휴말로그 뿐입니다.

이 부분을 반영해 다시 계산해보면 –

비만 시장은 릴리 매출의 약 50% 수준으로 중요하다는 것을 알 수 있습니다.

의문점 #2: 노보노디스크는 경쟁 업체 아니냐?

로슈와 바이킹 테라퓨틱스의 임상 발표가 릴리의 주가에 영향을 미친 것이라면, 이미 전부터 경쟁하던 다른 기업들의 임상 실험 결과 또한 릴리의 주가에 영향을 미쳤어야 논리적입니다.

아래는 모두 비만 치료제로, 일라이 릴리의 경쟁 제품들을 정리한 표입니다.

경쟁사들의 임상 발표와 릴리의 주가 하락이 겹치는 기간은 로슈의 CT-996와 바이킹 테라퓨틱스의 VK2735가 유일합니다. 역시 뭔가 이상합니다.

노보노디스크(Novo Nordisk)

• Amycretin

  비고: 임상 발표 이후, 노보노디스크의 주가는 8% 상승한 반면 유사한 비만 치료제를 개발 중인 Viking Therapeutics의 주가는 17% 이상 하락

• Oral Semaglutide

  비고: 139건의 이상 반응이 65명(35.1%)의 참여자에게서 보고되었으며, 대부분 경미.

  가장 빈번한 이상 반응은 소화기 장애(27.0%)로, 이로 인해 20명(10.8%)의 참여자가 약물 복용 중단. 6건의 중대한 이상 반응이 보고되었으나, 모두 Oral Semaglutide와의 연관성은 낮다고 판단

로슈(Roche)

• CT-388

  비고: 가장 흔한 부작용은 경증에서 중등도의 위장관 관련 문제. 이는 CT-388이 속한 인크레틴 계열 약물의 일반적인 부작용. 연구 시작 시 전당뇨 상태였던 모든 참가자는 24주 후 정상 혈당 상태 회복.

• CT-868

  비고: 이전 임상 2상에서 4.0 mg 용량으로 26주 동안 투여한 결과, 당화혈색소(HbA1c)가 2.31% 감소, 주요 부작용은 주로 경미한 위장관 관련 증상. 2024년 10월 실험 종료 예정(NCT06062069)

• CT-996

  비고: 주로 비만 및 제2형 당뇨병 치료를 목표. 내약성이 우수하고 대부분의 부작용이 경미하거나 중등도 수준. 혈중 농도는 공복 상태나 고지방 식사 후에도 크게 영향을 받지 않아, 식사 시간에 구애받지 않고 복용 가능.

바이킹 테라퓨틱스(Viking Therapeutics)

• VK2735

  비고: VK2735의 경구 제형에 대한 임상1상 시험도 함께 진행. 28일 동안 하루에 한 번씩 경구로 투여한 결과, 최대 5.3%의 체중 감소

암젠(Amgen)

• MariTide

  비고: 초기 데이터에 따르면 시간이 지남에 따라 덜 빈번한 투여로도 효과적. 마지막 투여 후 최대 150일까지 체중 감량이 유지되었고, 치료 후 두 달 동안 최대 체중 감량이 지속 – Novo Nordisk의 Wegovy 및 Eli Lilly의 Zepbound에 비해 더 장기적인 효과를 제공할 수 있다 주장.

스트럭쳐 테라퓨틱스(Structure Therapeutics)

• GSBR-1290

  비고: 위장관 관련 부작용이 주요하게 보고되었지만, 이러한 부작용은 치료 초기 단계에서 주로 나타났고 점차 완화

깔끔하게 정리해드리겠습니다.

우선 바이킹 테라퓨틱스의 임상 발표 이후 3일이 지난 7월 29일부터 바이킹 테라퓨틱스는 로슈, 릴리와 함께 주가 흐름이 부진했습니다. 거시적인 이슈로 인해 시장이 전반적으로 휘청인 모습입니다. 그렇다면 릴리의 주가에 유의미하게 영향을 미친 이슈는 로슈의 CT-996 임상 발표라고 해석됩니다. 바이킹 임상 발표와 릴리의 주가는 상관관계가 있었다고 보기 어렵기 때문입니다.

노보노디스크의 Amycretin 발표 이후 바이킹 테라퓨틱스와 서로 상반된 주가 흐름으로 이어졌다는 점은 두 치료제의 유사성이 중요함을 의미합니다.

그런데 릴리의 Zepbound와 유사성을 가진다고 표현할 수 있는 치료제는 너무 많습니다. 너도 나도 GIP와 GLP-1을 타겟팅하니까요. 심지어 로슈의 CT-996은 GLP-1만 작용시킵니다.

수사가 난항을 겪을 때에는 본질에 더 다가갈 필요가 있습니다.

비만치료제는 체중 감량만 시키면 됩니다.

이런 점에서 릴리는 정말 완벽합니다. 그런데 비만은 질병이라는 인식은 상대적으로 낮습니다. 자유와 인권을 중요시하는 요즘은 더할 것이고요. 부작용 없이, 편하게 감량 시킬 수 있는 니즈는 충분히 강하리라 생각됩니다.

로슈의 CT-996은 우선 경구 제형입니다. 앞서 언급했듯이 고객들은 주사보다 알약을 선호합니다.

그런데 노보노디스크, 스트럭쳐 테라퓨틱스도 경구 제형이 있습니다. 여기서 차이점이 드러납니다. 식사에 영향을 받지 않고 복용할 수 있다는 장점입니다.

혈중 농도가 식사에 영향을 받지 않는, 로슈의 치료제에만 존재하는 이점입니다.

앞서 알츠하이머와 비만 시장을 비교하며 – 비만은 “체중 관리, 미용적 목적, 건강 관리 등 다양한 분야에서 사용”될 수 있어 잠재력이 높다고 언급했습니다. 식사에 영향을 받지 않는 알약이라는 장점은 치료제가 다양한 분야에 사용되기에 적합한 모습입니다.

이어서 로슈의 CT-996은 한 가지 수용체만 작용시킵니다. 이 치료제는 한 가지 수용체만 작용시켜도 됩니다.

우선 CT-996은 질병의 해결보다 미용 및 건강 관리에 더 초점이 맞추어져 있다고 보아야 합니다. 비만은 진행 과정이 정말 느린 편에 속하고, 투자자들이 보는 비만 시장의 잠재력은 ‘정말 병원에서 치료를 받아야 할 정도로 심각해지기 이전 단계’입니다. CT-996가 타겟팅하는 ‘너무 심각해지기 이전 단계’에서 비만 문제가 해결되어버리면 – 더 이상 심각해진 고객들은 나타나지 않습니다. 릴리의 밥그릇이 작아진다는 뜻입니다. 릴리의 Zepbound가 이중 작용체인 이유는 체중 감량을 더 효과적으로 하기 위해서 입니다. 살을 효과적으로 빼기 위해 주사를 맞느니 조금 덜 빠져도 그냥 방 안에서 알약을 먹고 말겠습니다.

그리고 이중 작용제는 부작용의 프로파일이 더 복잡합니다. 타겟팅하는 구간이 다른데 굳이 이중 작용체의 형태를 가져가서 리스크를 짊어질 이유가 없습니다.

지금까지 설명 드린 일라이 릴리의 문제를 정리해보자면

1. 높은 약가로 인한 정부 개입 리스크

2. 공급망 문제

3. 로슈의 CT-996: 경쟁 심화

하나씩 살펴보겠습니다.

#1. 높은 약가로 인한 정부 개입 리스크

높은 약가를 지적하려면 원가를 따져서는 안됩니다. R&D예산과 생산 설비 구축 등 투자에 대한 비용 회수, 또 그 다음 프로젝트에 대한 예산과 이전에 실패했던 프로젝트에 대한 투자 자금 회수가 이루어져야 합니다.

로슈는 2023년 말에 Carmot Therapeutics를 $27억에 인수하여 비만 치료제 개발을 가속화 중이고 릴리도 2020년 이후로 제조 강화를 위해 약 $180억을 투입해 왔습니다.

로슈의 CT-388과 CT-996은 각각 임상 2상 및 임상 1상, 바이킹 테라퓨틱스의 VK2735는 임상 2상입니다. 통상적으로 임상 3상 및 상업적 출시까지 걸리는 비용은 수 억에서 수 십억 달러에 이릅니다. 특히, 대규모 임상 시험과 생산 설비 구축에는 추가 자금이 필요합니다.

로슈와 바이킹 테라퓨틱스의 치료제에 대한 가격 책정 계획에 대해서는 밝혀진 것이 없으나, 투자금 회수와 발전을 위해서는 분명 낮은 약가를 책정할 수 없을 것입니다. 릴리에게만 해당되는 리스크가 아니라는 뜻입니다.

이어서 높은 약가를 지적한 정부는 바이든 정부입니다. 기업 친화적인 트럼프가 우세한 지금 당장 약가 문제가 큰 리스크로 작용할 것이라 보는 것은 다소 무리가 있습니다.

(참고: ‘바이든의 출마 포기’가 해리스 부통령, 민주당, 트럼프 후보에게 의미하는 바는?)

#2. 공급망 문제

2024년 6월 14일, 일라이 릴리는 노스캐롤라이나에 위치한 공장의 투어를 진행했습니다. 이 공장은 Mounjaro와 Zepbound와 같은 GLP-1 주사제의 공급 병목 현상을 해소하기 위해 설계되었습니다.

이 시설은 2025년부터 가동 될 예정으로, 향후 릴리의 공급 관련 리스크는 점차 줄어들 여력이 있다고 해석할 수 있습니다.

그리고 FDA에 따르면 현재 Mounjaro와 Zepbound의 용량은 ‘공급 가능한 상태’로 안내되고있습니다.

이는 릴리가 정기적으로 생산시설에 투자해 온 성과이며, 일부 품목에서 여전히 공급 제한이 있는 노보노디스크보다 상대적으로 공급 문제 해결 능력이 우수함을 의미합니다.

#3. 로슈의 CT-996: 경쟁 심화

일라이 릴리는 2023년 6월 26일 차세대 체중 감량 약물인 Retatrutide의 새로운 2상 임상 시험 데이터를 발표했습니다.

이 약물은 GIP, GLP-1 두 가지 호르몬에 작용하는 Tirzepatide 기반의 약물인 Mounjaro와 Zepbound를 보완하여 세 번째 호르몬(글루카곤, GCG)에도 작용하는 약물로, 48주간의 치료 기간 동안 최대 24.2%의 평균 체중 감소 결과를 보였습니다.

안전성 프로파일은 다른 인크레틴 기반 치료제와 유사했으며 심혈관계 지표 개선과 같은 추가적인 긍정적 효과도 보였습니다.

일라이 릴리는 효과적인 약물 개발을 충분히 잘 해내고 있습니다. 그러나 로슈의 CT-996처럼 건강/미용 목적의 캐주얼한 니즈를 타겟팅하지는 못했다는 점은 향후에도 우려할만한 요소라고 사료됩니다.

아직 CT-996은 임상 1상입니다. 앞으로의 행보를 지켜봐야겠습니다.

일라이 릴리의 리서치 리포트가 궁금하다면?